Euro: Vom Stabilitätsversprechen zur Realität
Am 1.1.2026 hat der Euroraum mit dem Beitritt Bulgariens das 21. Mitglied bekommen. EZB-Präsidentin Christine Lagarde hatte im Vorfeld den Bulgaren Stabilität und günstigere Finanzierungsbedingungen versprochen, weil in der Bevölkerung Skepsis gegen den Euro-Beitritt vorgeherrscht hatte.
Das Euro-Stabilitätsversprechen ist nicht neu. Als der Euro am 1.1.1999 eingeführt wurde, sollte der Euro Europa stabiler, wohlhabender und politisch geeinter machen. Doch gut 25 Jahre später fällt die Bilanz gemischt aus. Die wirtschaftliche, gesellschaftliche und politische Stimmung im Euroraum ist getrübt. Woran liegt das? Und was bedeutet das für die Anleger?
Stabile Währungen in der Theorie
Die ökonomische Messlatte für eine Einschätzung über die Stabilität des gemeinsamen Währungsraums liefert die Theorie der optimalen Währungsräume. Die wurde von Nobelpreisträger Robert Mundell entwickelt. Ihr zufolge kann eine gemeinsame Geldpolitik nur dann funktionieren, wenn die beteiligten Länder einem ähnlichen Konjunkturzyklus folgen. Alternativ könnten nach Mundell flexible Arbeitsmärkte und/oder integrierte Kapitalmärkte unterschiedliche Konjunkturzyklen ausgleichen.
Bei Gründung des Euroraums unterschieden sich die Mitgliedsländer erheblich in Wirtschaftsstruktur, Produktivität und Solidität der Staatsfinanzen. Sind beispielsweise zwei Teile eines Währungsraums in unterschiedlichen Konjunkturphasen, dann verstärkt ein auf die durchschnittliche Inflation ausgerichteter Leitzins in einem Teil die Inflation und im anderen Teil die Rezession.
Euro brachte große Ungleichgewichte
Flexible Arbeitsmärkte, die statt flexiblen Wechselkursen unterschiedliche wirtschaftliche Entwicklungen ausgleichen können, gab es in Europa zu Zeiten der Gründung des Euros nicht. Eine gemeinsame Finanz- und Sozialpolitik, die unterschiedliche wirtschaftliche Verhältnisse und Konjunkturzyklen angleichen kann, war politisch nicht möglich. Stattdessen hoffte man, dass sich mit dem Euro der Handel und Kapitalverkehr vertiefen und so die Konjunkturzyklen angleichen würden.
Doch es kam anders. Deutschland sparte in der Phase nach der Euroeinführung, um im Einklang mit den Maastricht-Schuldengrenzen zu bleiben, was dort das Wachstum bremste. Hingegen heizten starke Kreditzuflüsse aus Deutschland im südlichen Euroraum und Irland den Konsum und die Spekulation auf den Immobilienmärkten an. Schließlich mündeten die Übertreibungen ab dem Jahr 2007 in die europäische Finanz- und Schuldenkrise.
Ungleichheit hat zugenommen
Der Anteil des Handels innerhalb der EU hat entgegen den Erwartungen durch den Euro nicht zugenommen, weil andere Weltregionen schneller gewachsen sind. Statt stabilisierend zu wirken, flossen Kredite in Boomphasen in ohnehin überhitzte Länder und zogen sich in Krisen abrupt zurück, was dann die Krise verschärfte.
Bis heute haben die ohnehin schon bei Eurogründung großen Unterschiede bei Pro-Kopf-Einkommen, Inflation, Wachstum, Lohnentwicklung, Leistungsbilanzen und Staatsverschuldung eher zugenommen – und dürften mit dem Beitritt Bulgariens weiter zunehmen. Zwar haben sich die Konjunkturzyklen seit der Eurokrise teilweise angenähert, insbesondere weil das Wachstum überall im Euroraum schwächelt. Doch die Finanzzyklen – etwa bei Immobilien- und Kreditmärkten – laufen weiterhin stark auseinander.
Strukturelle Spannungen drängen EZB in eine neue Rolle
Diese strukturellen Spannungen haben die Europäische Zentralbank in eine neue Rolle gedrängt. Spätestens seit der Eurokrise fungiert sie nicht mehr nur als Hüterin der Preisstabilität, sondern auch – nach der Devise „Koste es, was es wolle!“ – als Garantin des Zusammenhalts der Währungsunion. Mit Anleihekaufprogrammen, Notfallliquidität, langfristigen Kreditfazilitäten und impliziten Haftungsmechanismen hat sie die wirtschaftlichen Differenzen überdeckt, die eigentlich politisch gelöst werden müssten.
Diese dauerhaft expansive Geldpolitik hat überbordende Staatsausgaben und wuchernde Regulierung begünstigt, das Wachstum gebremst, die Vermögenspreisinflation beflügelt und die Ungleichheit verstärkt. Immobilien sind für breite Bevölkerungsschichten unerschwinglich geworden.
Implikationen für Vermögende
Schließlich hat die EU mit großen schuldenfinanzierten Ausgabenprogrammen wie dem Arbeitsmarktprogramm SURE (100 Milliarden Euro) und dem „Wiederaufbaufonds“ NextGenerationEU (809 Milliarden Euro) den Zusammenhalt der Währungsunion gesichert. Das hat Spanien und Italien stabilisiert – und die EZB damit entlastet. Aber in Deutschland und Frankreich ist die wirtschaftliche Entwicklung schwach.
Das hat für Vermögende drei Implikationen.
- Erstens, wer in den Euro oder in der EU langfristig investiert, sollte auch die langfristige Stabilität des Euro im Blick haben. Die könnte geringer sein als weithin angenommen, weil der Euro keine Perspektive hat, ein optimaler Währungsraum zu werden. Zudem schwinden die Kräfte der Kernländer Deutschland und Frankreich, den Euro zusammenzuhalten. Insbesondere Frankreich ist bereits ins Visier der internationale Finanzmärkte geraten, so dass die Risikoprämie auf französische Staatsanleihen angestiegen ist.
- Zweitens könnte zwar die EZB Frankreichs Staatsfinanzen stabilisieren, indem sie im Rahmen des sogenannten Transmissionsschutzinstrumentes bevorzugt französische Staatsanleihen kauft. Auch eine Neuauflage von NextGenerationEU für Frankreich könnte dort die prekäre Haushaltslage heilen. Der resultierende weitere Anstieg der Staatsverschuldung in der EU auf nationaler und supranationaler Ebene würde jedoch die langfristige Stabilität des Euros weiter unterwandern.
- Drittens könnte ein langfristiger Stabilitätsverlust auch relativ zum Dollar gelten, weil in der EU die Finanzpolitiken der nationalen Regierungen und der EU auf eine weitere Ausweitung der Staatsausgaben und Staatsverschuldung ausgerichtet sind und nötige Reformen dadurch unweigerlich in den Hintergrund treten. Das One Big Beautiful Bill von US-Präsident Trump hat hingegen mit Steuersenkungen und Kürzungen von Sozialausgaben wichtige angebotsorientierte Elemente, die US-Wirtschaft relativ zu EU-Wirtschaft weiter stärken könnten.
Fazit: Die Eurozone wird größer, aber stabiler wird sie nicht. Vermögende sollten das bei ihrer langfristigen Vermögensplanung berücksichtigen und den dauerhaften Vermögensschutz nicht aus den Augen verlieren.
Autor: Prof. Dr. Gunther Schnabl ist Direktor des Flossbach von Storch Research und Professor an der Universität Leipzig. Sein Forschungsschwerpunkt ist die Währungsstabilität mit Fokus auf die internationalen Finanzmärkte. Sein jüngstes Buch „Deutschlands fette Jahre sind vorbei“ befasst sich mit den wirtschaftspolitischen Fehlern in Deutschland und erarbeitet eine Reformstrategie.
