Wo die Geldschwemme versickert

Es wird immer deutlicher, dass die Banken die neue Liquiditätsspritze der EZB für Käufe von Peripherie-Anleihen nutzen werden. Davon gehen inzwischen immer mehr Marktteilnehmer aus – und sogar die EZB selbst: Die Langfristtender (TLTROs) könnten die Verbindung zwischen Banken und Staaten noch verstärken, stellt das französische EZB-Ratsmitglied Benoit Coeuré fest. Der Grund: Die von der Zentralbank angekündigten angeblich konditionierten Langfristtender sind keinesfalls so „gezielt“ strukturiert, wie es ihr Name eigentlich suggeriert. Offen bleibt, in welchem Umfang die Banken die EZB-Tender nutzen. Die Commerzbank rechnet damit, dass rund 300 Mrd. Euro des insgesamt maximal 400 Mrd. Euro großen Volumens abgerufen werden. Davon könnten ca. 150 Mrd. Euro für Anleihenkäufe verwendet werden. Vor allem Banken in der Peripherie könnten jedoch Schwierigkeiten bekommen, die erforderlichen Sicherheiten als Gegenwert für die Liquidität aufzubringen. Anderseits haben Banken der Euro-Kernländer (z. B. aus Deutschland) möglicherweise gar kein Interesse daran, erneute Überschuss-Liquidität aufzubauen, weil so die Zinsen an den Geldmärkten in den negativen Bereich fallen könnten. Denn schon die Zinssenkung alleine hat die Zinsen auf dem Interbanken-Markt nahe an die Nulllinie gedrückt. Das Rätselraten um die Motive der EZB geht unterdessen weiter. Wir vermuten, dass der missratene TLTRO das Resultat eines denkwürdigen Kompromisses ist: Einige EZB-Ratsmitglieder hatten wohl ein Anleihenkaufprogramm (QE) verlangt, um so den Deflationsrisiken begegnen zu können. Dafür konnten sie aber keine Mehrheit organisieren. Als kleinster gemeinsamer Nenner wurde dann der Langfristtender mit einer wesentlich geringeren Konditionalität als ursprünglich geplant identifiziert. In seiner praktischen Ausführung könnte er auch als die Light-Version eines QE-Programm wirken. Der Exit aus der lockeren Geldpolitik wird für die EZB in jedem Fall immer schwieriger. Denn sollten die Banken tatsächlich aufgrund der TLTROs in die Anleihenmärkte gehen, könnte es beim Auslaufen der Tender zu heftigen Eruptionen an den Bondmärkten kommen – weil die Banken dann als Käufer dieser Papiere ausfallen. Die EZB könnte sich dann in zwei bzw. vier Jahren zu einem erneuten Anschlussprogramm genötigt sehen.

Fazit: Mit ihren TLTROs hat die EZB ein klassisches Eigentor geschossen. Was ursprünglich mal eine zumindest vielversprechende Idee zur Ankurbelung der Kreditvergabe an die Realwirtschaft war, wird mit großer Wahrscheinlichkeit in den Anleihenmärkten der Euro-Peripherie versickern.