Fortschrittchen in Euroland, Schwäche in Asien

Kleine Fortschritte

Die Konjunktur der Eurozone scheint etwas Schwung zu bekommen. Zumindest deutet die erstmals wieder steigende Kreditnachfrage der Wirtschaft darauf hin. Auch die Stimmungsindikatoren sind im positiven Bereich. Industrieproduktion und Konsum legen moderat, aber stetig zu. Der Außenhandel floriert. Der gewohnte leichte Überschuss hat Bestand. Die Eurozone hat keinen Bedarf an externer Finanzierung.

Ebenso eindeutig zu erkennen ist die regionale Verteilung der Wachstumskräfte. Spanien, Portugal und in geringerem Umfang auch Italien kommen voran. Diese Länder erzielen Wachstum und Erfolge im Außenhandel, die ihre internationale Wettbewerbsfähigkeit bestätigen. Die nördlichen Staaten um Deutschland herum bis zu den Balten halten ihren Wachstumskurs. Frankreich bleibt dagegen erschreckend schwach. Unser Nachbar zahlt einen hohen Preis für die Untätigkeit der Regierung, die sich nach einem ersten, kleinen Reformanlauf nicht zu neuen Taten aufraffen kann.

Das sollte die Eurozone insgesamt aber nicht in Schwierigkeiten bringen. Ebenso wenig wie die neuen Kapriolen der Athener Regierung. Diese hat nun ein – völlig sinnfreies – Referendum ins Spiel gebracht. Es könnte an den Schulden des Staates so wenig ändern wie eine Parlamentswahl. Schulden lassen sich nicht abwählen.

Die EZB dürfte ihren Kurs bestätigt sehen. Zum Problem könnte allenfalls ein erstarkender Euro werden. Dessen – erwartungsgemäß wieder abgeflaute – Schwäche ist doppelt willkommen: als Mittel gegen die unter dem Ziel liegende Inflationsrate und als Konjunktur-Stütze.

Fazit: Auf kurze Sicht könnte allenfalls ein kurzfristig schnell steigender Euro Probleme bereiten. Ansonsten ist eine Fortsetzung des schwach positiven Trends der Wirtschaft zu erwarten. Eine Änderung der geldpolitischen Parameter steht nicht im Raum.

Unter den Erwartungen

Unsere Skepsis gegenüber der US-Konjunktur war gerechtfertigt. Die Hinweise auf eine schwache Verfassung vor allem der Industrie haben sich bestätigt. Mit 0,2% annualisiertem Wachstum verfehlen die USA die Erwartungen. Sie liefern kaum mehr als Stagnation. Wobei selbst diese Zahlen noch zu schön sein dürften. Denn die darin enthaltenen, relativ robusten Investitionen der Unternehmen passen nicht zu den Informationen aus anderen Zeitreihen. Die Orders für dauerhafte Güter oder die Einkaufsmanager-Indizes sagen anderes aus. Offenbar mussten auch hier wieder Bewertungskorrekturen eingesetzt werden, um ein positives Wachstum ausweisen zu können. Der Zuwachs des preisbereinigten, realen BIP ist offiziell mit 10,1 Mrd. Dollar größer als der nominale Zuwachs zu laufenden Preisen um 6,3 Mrd. Dollar.

Selbst die 0,2% Wachstum sind Kosmetik. Ihnen steht kaum Umsatz gegenüber. Die Erwartungen auf eine schnelle Zinserhöhung sind damit wohl vom Tisch. Zudem baut sich ein Beschäftigungsrisiko auf. Den Konjunkturindikatoren zufolge müssen die US-Unternehmen mit einer schwächeren Nachfrage klarkommen. Sie haben aber bislang die Beschäftigung aufrecht erhalten. Das geschah offenbar in der Hoffnung auf einen Umschwung zum Besseren. Sollte der nicht bald einsetzen, dürfte es neue Probleme auf dem Arbeitsmarkt geben. Die US-Notenbank deutet jedenfalls in ihrem aktuellen Statement eine Abkühlung des Arbeitsmarktes an, statt mit „improving“ (sich verbessernd) wird der Arbeitsmarkt mit „moderating“ (mäßigend) beschrieben. Offenbar bremst die Aufwertung des Dollar stärker, als die US-Wirtschaft es tragen kann. Die mit dem Dollarauftrieb verbundenen Erwartungen können nicht erfüllt werden.

Fazit: Sollte die nächsten Monate nicht einen großen Umschwung bringen, ist vor Herbst nicht mit steigenden Zinsen zu rechnen. Das würde den Dollar unter Druck, der US-Wirtschaft aber Erleichterung bringen.

(Bitte nicht) weiter so

Die expansive Politik hat Japan wenigstens eine Erholung der Exporte verschafft. Sie ist vor allem dem schwachen Yen geschuldet. Zuletzt konnte das Land erstmals seit 2011 wieder einen kleinen monatlichen Handelsüberschuss erzielen. Die Binnennachfrage bleibt aber schwach. Vor allem der Konsum lahmt. Das unterstreichen die zuletzt um 9,7% zurückgefallenen Umsätze des Einzelhandels – das dritte Minus in Folge. Auch die Industrieproduktion sank zuletzt um 2,9% im Jahresvergleich. Das liegt zwar über den Erwartungen (Konsens -3,3%), ist aber kein wirklicher Fortschritt.

Die Inflation ist unterdessen wieder zurückgefallen. Die letzten Monatsänderungen liegen im Minusbereich. Die Jahresrate reflektiert mit etwas über 2% noch den auslaufenden Effekt der Steuererhöhung. Die Währungshüter haben auf ihrer jüngsten Sitzung beschlossen, ihren Kurses beizubehalten. Es bleibt beim Ankaufprogramm für Staatsanleihen und der Nullzinspolitik sowie wohl auch der weiteren Schwächung des Yen. Damit will die Geldpolitik den Export auf Kurs halten.

Durchgreifende Besserung ist nicht in Sicht. Es fehlen Strukturreformen. Ein schlechtes Zeichen sind aktuelle Diskussionen über eine stärkere politische Kontrolle der Notenbank und eine explizite Verpflichtung auf ein positives Inflationsziel. Diese Überlegungen halten wir für Placebos. Sie bemänteln das Versagen der Politik und sollen weitere politische Untätigkeit ermöglichen.

Fazit: Wir erwarten deutlichen politischen Widerstand gegen eine etwaige Erholung des Yen, der insoweit nur Raum nach unten hat.

Noch schwächer als erwartet

Die jüngsten Daten aus China enttäuschen. Der Einkaufsmanager-Index für die Industrie bleibt unter der Expansionsschwelle bei 50 Punkten (zuletzt unverändert 49,2 Punkte). Das macht sich auch in den immer weiter fallenden Zuwächsen der Industrieproduktion bemerkbar. Sie legte zuletzt um 5,6% zum Vorjahr zu und blieb damit deutlich unter den Erwartungen. Der Meinungskonsens hatte auf ein Plus von 6,9% gehofft. Die Details deuten auf eine deutliche Schwäche der Binnennachfrage. Darüber täuschen die immer noch mit rund 10% Jahresrate wachsenden Einzelhandelsumsätze bestenfalls auf den ersten Blick hinweg. Zuwächse sind auch bei den Exportaufträgen erkennbar.

Die Probleme liegen offenbar bei den Unternehmen. Deren Investitionen müssen zurückgeschnitten werden. Das hat erhebliche Kreislaufeffekte. Hier macht sich offenbar auch bemerkbar, dass die Privatisierung und die davon ausgelösten Modernisierungs- und Effizienzeffekte stocken. Die Reaktion der Führung beschränkt sich bislang auf rein konjunkturelle Maßnahmen. Sie lockerte die Geldpolitik weiter durch einen kräftigen Schritt bei der Mindestreserve. Das setzt viel Liquidität frei. Dazu kommt ein neuer fiskalischer Impuls. Die Zentralregierung drängt die nachgeordneten Ebenen zu neuen Kreditaufnahmen auf dem neu geschaffenen Markt für chinesische Kommunalobligationen. Sie wird wohl auch aus eigenen Mitteln weitere Infrastrukturprojekte anschieben.

Insgesamt kommt das System aber an seine Grenzen. Die weitere Modernisierung setzt voraus, dass die politische Führung auf den direkten Zugriff auf die Wirtschaft mittels der Staatsunternehmen zugunsten weiterer Privatisierungen verzichtet. Sollte sich die Führung dazu nicht durchringen können, geht das chinesische Wirtschaftswunder dem Ende zu.

Fazit: Kurzfristig sind weitere Lockerungen wahrscheinlich. Einer Aufwertung des Yuan werden die Behörden begegnen. Die konjunkturellen Maßnahmen lösen aber nicht die strukturelle Verlangsamung des Wachstums. Hier stehen China noch unruhige Zeiten bevor. Sie werden ihre Schockwellen zumindest durch die nationalen Finanzmärkte senden.

Inselsorgen

An unserer Einschätzung des Pfund und der britischen Wirtschaft hat sich gegenüber der Vorwoche nichts geändert. Die weitgehend kreditfinanzierte Binnennachfrage wird schwächer. Das Problem der ausufernden Staats- und Auslandsverbindlichkeiten verschärft sich. Daran ändert auch der hohe Anteil an ausländischen Direktinvestitionen wenig. Das belegt die Einkommensbilanz. Die aus dem Ausland beschafften Mittel müssen in jedem Falle mit Zinsen und Dividenden bedient werden. Der Effekt zieht die Leistungsbilanz weiter ins Minus. Zudem scheint eine Investitionsschwäche der Unternehmen auf.